ETH 해부 — 스테이킹 2.4% vs 미 국채 4.67%, 무위험 수익률 시대의 ETH 보유 논리

이번 주 미국 10년물 국채 수익률은 4.67%, 30년물은 5.18%에 머물렀다. 무위험 자산이 5% 가까운 수익률을 주는 환경이다. 같은 시점 이더리움 네트워크 스테이킹 그로스 수익률은 약 3.1%, BlackRock의 현물 ETF인 ETHB 기준 투자자가 받는 넷 분배율은 약 1.9~2.4%다.

수치만 놓고 보면 단순하다. "위험 없는 4.67%"와 "위험 있는 2.4%" 중 후자를 고르는 기관은 없다. 그런데 5월 셋째 주에 ETH 자체는 $2,128 부근에서 거래되고 있다. 이 두 가지가 같이 성립하는 이유, 그리고 그 균형이 언제 깨지는지를 본다.

그로스 3.1%와 넷 2.4% 사이가 사라진 이유

ETH 스테이킹의 그로스 수익률은 네트워크가 발행하는 신규 ETH 보상이다. 현재 약 28.91%, 즉 35.86M ETH가 스테이킹되어 있고, 그 비중이 늘어날수록 1인당 수익률은 구조적으로 내려간다. 2023년 5%대였던 그로스 수익률이 지금 3.1%까지 내려온 것은 스테이킹 참여 비중이 그만큼 빠르게 늘어났기 때문이다.

ETHB 같은 기관용 ETF가 받는 수익률은 여기서 한 단계 더 깎인다. 첫째, ETF는 모든 ETH를 스테이킹할 수 없다. 일부는 redemption을 위한 unstaked buffer로 둬야 한다. 둘째, 스폰서 피와 운영 비용이 빠진다. 셋째, 분배율 자체가 그로스의 약 82% 수준이다. 결과적으로 투자자 손에 들어오는 넷 수익률이 약 1.9~2.4%다.

기관 입장에서 이 1.9~2.4%는 두 가지로 분해된다. 첫째, 무위험 자산을 들면 받을 수 있는 4.67%의 기회비용 손실 약 2.3%포인트. 둘째, ETH 가격 변동에서 오는 자본 손익. 두 번째 항이 0이거나 마이너스라면 ETH 보유의 의미는 사실상 없다.

"스테이킹은 무위험 자산이 아니다"는 이번 사이클의 핵심 변화

이번 사이클에서 시장이 새로 학습한 것이 하나 있다. ETH 스테이킹 수익률은 무위험 자산의 수익률과 같은 줄에 세울 수 없다는 사실이다.

이유는 셋이다. 첫째, ETH 가격 변동이 그 자체로 가장 큰 리스크다. 연 2.4%를 받는 동안 가격이 30% 빠지면 그 2.4%는 의미가 없다. 둘째, 슬래싱 리스크와 밸리데이터 운영 리스크가 잔존한다. ETF가 이 리스크의 일부를 사용자에게서 분리해주지만 완전히 제로로 만들지는 못한다. 셋째, 유동성 리스크다. ETH는 스테이킹과 언스테이킹에 큐가 있다. ETHB는 ETF 단위에서 redemption이 가능하지만, 시장이 무너지는 순간에는 NAV와 시장가의 디스카운트가 벌어진다.

세 가지를 합치면 ETH의 진짜 비교 대상은 4.67%의 국채가 아니라, 위험 조정 후 같은 자산군에서 가장 매력적인 대안이다. 그게 이번 주 BTC ETF 7억 달러 순유출의 의미다. ETH ETF에서도 같은 방향의 유출이 동반되고 있다.

그래도 ETH를 보유하는 두 가지 논리

수익률만 보면 답은 단순한데, 그런데도 기관과 트레저리가 ETH 포지션을 유지하는 데에는 두 가지 논리가 있다.

첫 번째는 베타 노출 자체. ETH는 BTC 다음으로 큰 위험자산이고, 위험 사이클이 돌아올 때 가장 빠르게 가격을 회복하는 자산이다. 4.67% 국채는 위험 사이클의 상단을 받을 수 없다. 2024~2025년의 사이클을 기관이 놓친 기억이 아직 살아 있다.

두 번째는 듀레이션 자산으로서의 ETH. ETH는 단순한 베타가 아니다. L2 활동량, 스테이블코인 결제량, ETF 누적 유입량 같은 펀더멘털 지표가 가격과 약하지만 분명한 상관을 보인다. 이 시각에서 ETH는 "이자가 낮은 채권"이 아니라 "장기 성장에 베팅하는 듀레이션 자산"으로 분류된다. 듀레이션 자산은 금리가 가장 매파적인 국면에서 가장 큰 압력을 받는다. 그게 지금이다.

두 논리는 모두 "지금이 가장 비싸지는 시점"이라는 결론으로 모인다. 무위험 수익률이 5%대에 머무는 한, ETH는 듀레이션 자산으로서 디스카운트를 받는다. 무위험 수익률이 다시 4% 아래로 빠지는 순간 그 디스카운트는 빠르게 풀린다.

트레이더가 봐야 할 한 가지

ETH 자체의 차트나 펀딩보다 더 강한 신호는 하나다. 미 10년물 4.50% 라인을 ETH/USD가 어떻게 따라가는지다.

10년물이 4.50% 위에서 머무는 동안 ETHB와 다른 ETH ETF는 누적 유출을 지속한다. 4.50% 아래로 빠르게 빠지는 순간 ETH는 BTC보다 빠르게 베타로 반응한다. 그 라인이 6월 PCE 이후 어디에 자리잡는지가 ETH 다음 분기의 모든 시나리오를 가른다.

ETF 유입량보다 빠른 선행 지표가 하나 더 있다. ETHB와 ETH 현물 가격의 NAV 디스카운트 폭이다. 디스카운트가 1% 이상 벌어지면 기관 redemption이 진행 중이라는 신호이고, 0.3% 이하로 좁혀지면 신규 자금 유입이 다시 시작됐다는 신호다. 차트보다 이 두 줄을 매일 확인하는 것이 6월 ETH 의사결정을 단순화한다.

이 글에서 가져갈 것

꼭 알아야 할 한 줄 ETH 스테이킹 넷 2.4% < 미 국채 4.67%인 시점에서 ETH 보유는 "수익률"이 아니라 "베타와 듀레이션"에 베팅하는 일이다. 그 논리가 가장 비싸지는 자리가 지금이고, 가장 싸지는 자리는 10년물이 4.5% 아래로 내려오는 시점이다.

이 글로 배우는 것

• ETH 스테이킹 그로스 3.1%가 ETF 넷 2.4%로 깎이는 세 단계
• 스테이킹 수익률을 무위험 수익률과 같은 줄에 세울 수 없는 세 가지 이유
• 무위험 수익률 5% 시대에 ETH가 여전히 보유될 수 있는 두 가지 논리(베타·듀레이션)

실력으로 만드는 법 오늘부터 매일 두 줄을 확인하라. (1) 미 10년물 4.50% 라인 위/아래, (2) ETHB NAV 디스카운트가 1% 이상인지 0.3% 이하인지. 이 두 줄이 어떤 조합으로 움직이는지가 ETH 보유 비중 의사결정을 차트보다 더 빠르고 단순하게 만들어 준다.

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본 글은 정보 제공 목적이며, 투자 권유가 아닙니다. 모든 투자 결정과 그에 따른 책임은 본인에게 있습니다.